说到被市场冷落的行业，笔者想到的就是建筑领域了。建筑行业在第十二大马计划当中被泼冷水过后，笔者也不会去预期接下来的预算会给建筑业什么甜头。果不其然，这次的预算案又要让房地产及建筑业大失所望。到底建筑业的春天何时会到来，投资者又要如何去部署。笔者今天就和大家谈谈建筑龙头GAMUDA，从中分析行业的趋势。
建筑业在预算案能不能受惠，其实从第十二大马计划就看到猫腻。尽管政府在第十二大马计划的拨款高达RM400 billion去推动国家未来五年的发展，但是并没有出现新的大型基建项目，而是为现有的项目进行投资，当中包括文冬中枢大道、金马士-新山双轨铁路、沙巴泛婆罗洲大道及东海岸铁路等项目。由此可见，市场也应该预测到这次的预算案建筑业也会冻过水。
如果我们观察政府的债务，也可以猜测到我国应该再也没有能力去为新的大型基建项目注入活水。截至今年九月，我国的债务占GDP的比重来到了64%，距离65% 的债务上限仅有一步之遥。而我国政府估计也会先照顾底层人民的福利，导致财政空间吃紧。从上图可以看到大马第三季度国内颁发的工程合约按季下滑了2%，按年也挫11% 至RM4.1 billion，导致今年首九个月的合约颁发只有RM13 billion。虽然相比于过去两年是增加的，但这是因为过去低基期的效应。在缺乏大型工程推出及延后，笔者认为今年的合约颁发不会高于2018年希盟执政时期。
公司最新季度1Q2022的营收按年下滑了2.2% 至RM747.1 million，但是盈利却从去年RM109.3 million上涨38.1% 至RM152.4 million，归功于建筑和国外产业盈利贡献强劲。从个别业务来看，公司建筑业务的盈利在1Q2022有显著的增加，主要是第一阶段的MRT2接近完成而产生的variation order，导致赚幅出现明显的上涨。但笔者预计建筑业务的赚幅在接下来的季度开始将会逐渐正常化。
另外，公司的房地产营收在这个季度按年下滑8.6% 至RM291.1 million，主要是受到越南封锁措施的影响。管理层表示公司在1Q2022斩获了RM838 million的销售，也预计这个财年会达到RM3.5 billion的房地产销售。另一方面，GAMUDA高速公路的特许经营权的盈利在这个季度按年增长11%，公司旗下所有的大道车流量出现明显的反弹，预计今年的盈利也会正常化。
目前，公司手上的未完成订单有RM3.8 billion而未进账销售产业也有RM4.9 billion，足够维持两年的营运。展望未来，公司明年的表现主要由海外和本地产业销售及MRT2的进展驱动。至于槟城南岛计划工程PSI因法院撤销环境影响评估批复的裁定滞后3至6个月。另外，公司的房地产项目也随着越南逐渐放宽管制令而正常化，预计下个季度会获得改善。
虽然政府财政负担增加限制了基础设施发展的振兴力度，但管理层预计明年开始竞标的MRT3将会采取公私联营计划，透过私人界进行融资，为明年的合约颁发添加动力。MRT3是长约50公里的环状线捷运计划，绕着吉隆坡市中心运行，预计在十年之内完成。这项计划预计将会耗资RM27至RM32 billion。目前GAMUDA未竞MRT3的项目，还在等待政府在未来几个月做出决定，而管理层认为竞标将会在明年第三季度开始。
另一边厢，公司也与国际知名建筑公司Laing O’Rourke联手，在澳洲竞标悉尼西部地铁计划的隧道计划和西悉尼机场地铁，预计这两项价值分别为RM7.5 billion隧道计划将在两个过之后颁发。管理层认为考量到曾完成吉隆坡精明隧道的丰富经验，公司得标的机会很大。另外，考量到澳洲未来10年将投资AUD110 billion进行基础建设发展，GAMUDA也积极竞标澳洲多项工程，并放眼未来2年的订单将达到RM5至RM6 billion。
今年十月，公司也宣布以RM228.5 million收购越南平阳省13.8英亩的住宅用地，在1Q2023建设349各单位有地住宅计划。这项收购预计在3Q2022完成。笔者认为这项收购符合公司地理位置多元化的策略。根据公司的数据，公司从2018年至2021年有61% 至67% 的销售贡献是来自海外市场，而越南在这段期间也占了39% 至63% 不等。
目前，公司手上持有RM3.94 billion的现金和RM5.62 billion的债务，净负债为RM1.68 billion。但是，GAMUDA的净负债率只有0.18倍的水平。现金流方面，公司在过去四年总共流进了RM4.14 billion的自由现金流，平均每年也有RM1 billion左右。另外，虽然公司在去年并没有派发任何的股息，但是管理层在这个季度宣布了6分的中期股息，笔者也预计公司全年能派发大约2分的股息给股东。假设以目前的价格换算，股息率相当于4.1% 左右，对于建筑股来说是非常不错的，也凸显出公司良好的现金流管理。
估值方面，目前GAMUDA的本益比在11.6倍左右，相比于建筑业平均的17.7倍有被低估的迹象。其实笔者认为公司应该享有较高的估值，主要是因为公司除了建筑业务，还有旗下的高速公路的特许经营权及海外的房地产及潜在建筑合约订单贡献，大大降低了公司对于本地建筑合约的依赖。大家要意识到本地的建筑公司要进军海外实属不易，除了要面对当地的竞争，也可能会面临账款收不回等风险。因此，笔者认为给予GAMUDA更高的估值不会过分。
另外，公司的市净率处于行业平均之下的0.79倍。从过去走势也可以看到自2018年希盟执政过后，公司的市净率都在1倍以下横摆，目前更是接近去年疫情的低点。因此，笔者认为GAMUDA是存在价值的，但是何时会迎来春天则是未知数。明年有可能是大选之年，笔者也认为那些遭到延缓的大型基建项目会迎来更多好消息，为明年的建筑复苏注入活水。
