最近这几个星期的股市里，绝大部分投资者所关注的，莫过于闹得沸沸扬扬的世霸动力风波。无论是在社交媒体，部落格，或是各个脸书平台都在即时为广大的投资者报道最新发展动态。
留言区也非常两极化。有的全力支持世霸动力，也有的投资者们选择远离，形成势不两立的局面。那么笔者在这里也不需要把整个故事的来龙去脉解释一遍，相信广大的读者们也比笔者更清楚当中所发生的事情。

看回今天的主题，与其去猜测接下来会发生什么事情，笔者想要借此机会跟大家聊聊风险控制，以及自由现金流的重要性。

在进入正题之前，先为大家讲述假账风波的鼻祖，美国著名的安然事件 (The Enron incident)。安然成立于1985年，本是一家普通的休斯顿天然气经销商。可在往后的15年里，安然一跃成为世界最大的能源商。在2001年宣告破产之前，安然拥有超过两万名员工，公司也连续六年被《财富》杂志评选为 “美国最具创新精神公司”。

当时，美国会计准则中的市价交易法允许安然将未来的预期收益当成现在的收益计算进资产负债表里。这使得安然每年都可以为投资者提供他们心中所想要的财务报表。因此，公司的销售额从1996年的133亿美元成长到2000年的1008亿美元。2000年8月，安然的每股股价也达到了最高峰的90美元。

这样的爆炸性成长是怎么样的一个概念？根据《福布斯》的报道，当时在安然最高峰时期每名员工的营业额 (revenue per employee) 高达530万美元，比起当时高盛的170万美元，以及微软的61万美元相差甚远。小编也整理了以下的数据给读者们参考，可以清楚的看到，当时安然的销售额，远远比各大跨国企业来的强势。

虽然表面上安然的盈利呈爆炸性上涨，可是盈利率与现金流非常低迷。安然的盈利率在2000年为5%，到了2001年初就降到2%以下。在2001年，安然宣布的第三季度亏损达到6.18亿美元，引起了美国证券交易委员会的调查。结果发现，安然在过去五年共虚报了5.86亿美元的盈利，并且隐藏了巨额的债务。从此公司的股价一落千丈，从巅峰的90美元下滑到26美分，市值也蒸发了超过750亿美元。同年12月，安然公司正式向法院申请破产保护，成为当时美国历史上最大的破产企业。

续安然事件之后，国外也发生了许多相似的假账风波，如德国的金融科技公司Wirecard，以及中国的瑞幸咖啡营业额造假事件。至于国内，就有近期著名的伦敦食品，金鹏集团和媒案控股。至于详情小编也不要再多叙述。

说了这么多，投资者不难发现，一间公司做假帐，离不开虚报营业额，应收账款增长速度过快，净利率越来越低，频繁的企业融资活动等等。但是，就算表面账目如何亮眼，有一个指标绝对假不了，那就是自由现金流。自由现金流来自于营运现金流扣除的资本支出，也是衡量这门生意到底每年能回馈公司多少的实质现金流。

很多投资者都惯用本益比来衡量一间公司的估值。可是，大家知不知道，其实本益比只是自由现金流折旧 (discounted cash flow) 的简化版。在传统金融里，一间公司值多少钱，取决于这间公司在未来能够创造多少的自由现金流回馈投资者。自由现金流在衡量公司经营业绩及投资价值上的表现更是优于净利润以及市盈率。

可是，现在大量的证券研究报告、新闻文章上经常会用到利润和本益比来评价公司经营业绩好坏以及是否有投资价值。不是说不好，只是过于简化，而且本益比本身也受情绪和预期的影响而改变。

或许大部分读者会询问，如果未来遇到现金流不优良的公司很想投资，可是又担心企业经不起考验，在这种情况应该如何操作？

笔者之前是在一间中小型的公司担任基金管理的工作。有一点散户需要明白的是，基金能接受亏损的范围，远远超过散户。这是因为基金在买股票的时候都会有一个上限。举个例子，有些基金的权限是一档股票不能超过投资组合的5%，所以就算这档股票跌了50%，对整体的投资组合也只是区区的2.5%。

然而对于散户，资金小的我们，也很难做到像基金那样的分散投资。有些比较激进的散户，一档股票占了投资组合的30-40%，面对突如其来下杀，对整体投资组合的伤害是非常巨大的。投资者如果是抱着赌博的心态，纯粹 “希望”未来的现金流会改善，这样的方法不是赚不到钱，只是所承担的风险非常巨大

股市永远都存在着资讯不对称，那就是无论你做多少的功课，也不能比公司的管理层还要了解公司内部发生什么事情。有一点需要大家明白的是，现金流比较差的公司，不是说不能买，只是在买入之前，预先做好充足的功课，了解到底公司在未来的现金流会不会有所改善，看上去很美的盈利数字能有多少转变为投资人的现金，企业的经营模式是否可持续。

对于笔者而言，宁愿错过，也不愿买错，因为买错的成本，远远比你错过的损失来的巨大。
共勉

Ho Tze Yang, CFA