当时全球股市因为疫情爆发彷佛进入自动摧毁模式，股价跌到投资者开始怀疑人生。但没过多久股市却迎来创世纪的大反弹，全球市场又涨到投资者改变信仰。那市场后续的发展又会是如何，历史会不会重复，没有人能给出准确的答案。但从宏观趋势进行分析，其实现在的经济环境和美国70年代有许多相同之处。

目前美国的通胀已经来到40年的高位，再加上俄乌之间的冲突迟迟未平息，导致全球供应链出现严重的扭曲。美国的消费者也明显感受到汽油和食品的价格上涨，薪资购买能力大幅收缩。过去两年宽松的政策环境导致目前通胀不受控，经济开始放缓，不禁让投资者回想起上个世纪70年代美国的大滞涨，股债双杀的景象。那现在和70年代有何异同，到底会不会重演70年代的剧本？

回顾历史，时任美国总统尼克松 (Richard Nixon) 为了增加选举的赢面，在1971年将之前的紧缩货币政策转为宽松，财政支出大幅增加。另外，尼克松总统为了在不加剧通胀下增加产出和就业，便通过对价格和工资进行强制冻结90天以抑制通胀。当时人民为了囤积居奇导致供应出现短缺，管控取消后价格便彻底失控。美联储主席伯恩斯 (Arthur Burns) 当时也因为受到尼克松的施压，要求在1974年总统大选前将失业率维持在低水平而推迟加息。结果造成通胀失控，等到伯恩斯开始加息后又引发更严重的滞涨问题。

供给方面，1973至1979年所引发的两次石油危机是导致美国陷入滞涨的催化剂。1973年石油危机爆发，当时OPEC对美国石油实施禁运，油价从战争前的3美元急升至1974年的12美元每桶，导致美国通胀在1975年来到12%。而1979年伊朗革命结束后全球原油供需矛盾激化，伊朗原油产量在1974至1984年间大幅下滑67%，导致油价从1978年的13美元上涨至1980年的32美元每桶，当时美国通胀也飙升至14.8%。除了能源价格的推动，在1972年的厄尔尼诺现象也导致全球粮食供给下降，粮食价格大幅上升。来到1973年粮食成本上涨传导至下游，带动食品价格的暴涨。

1979年沃尔克 (Paul Volcker) 就任美联储主席后毫不犹豫的把联邦基金利率大幅提高至22% 的高位。高利率直接搓破美国经济，GDP增速来到 -1.8%，失业率也超过10%，美国陷入滞涨格局。沃尔克这招置于死地而后生成功把通胀给压下来，但很多人可能会好奇为什么沃尔克当时不理会政治压力坚持加息。其实沃尔克始终认为要重建市场信任，就必须维持美联储的独立性，他甚至拒绝美国总统到访美联储大楼。在沃尔克对美联储独立性的信仰之下，当时的加息政策几乎没有任何回转的余地。

通过观察上述的历史事迹，我们可以看到现在美国所面对的滞涨和70年代有非常对相似之处。首先是通胀均高于正常水平，而通胀的起因是需求激增和供给冲击所致。前者主要是货币和财政宽松政策推动，包括拜登的支出方案和美联储大放水；而后者也是因为外部极端天气和地缘政治冲突所引发，包括全球粮食今年收成欠佳和俄乌战争导致全球粮食出现严重短缺。因此，这并不难让投资者想到这次会不会又要历史重演，股债迎来双杀的局面。但我认为现在的经济背景和之前也存在较大的不同。

首先大家要知道在70年代的滞涨是受到石油危机的爆发而引起，当时美国作为净石油进口国高度依赖中东地区的原油。但现在美国页岩油开采技术的进步，美国成为石油出口国，加上OPEC其实是有能力在需要的时候扩大产量，全球面临能源危机的风险相对更小。另外，我认为鲍威尔并不会模仿沃尔克那样会毫不犹豫把利率提升至很高的水平。

虽然鲍威尔曾经说过他会 “不惜一切代价” 去抑制通胀，但未来两年的加息幅度最多会去到2% 至3% 的区间。同时也要考虑到今年末是美国的中期选举，我不认为拜登会允许鲍威尔为了保持美联储的独立性而大幅加息。最后，我经常强调全球的经济已经见顶回落，这可以从近期美国的经济指标如消费者信心、零售销售和PMI制造业指数找到答案。当制造活动开始放缓，需求端因素减弱后，商品价格继续上涨的空间也是有限。纵观上述原因，我认为发生70年代般的经济停滞风险较低。

如果70年代的大滞涨和股债双杀不会发生，那是不是表示目前市场的反弹会持续？这波行情的反弹的确让许多投资者认为两年前的疫情涨到改变信仰会再次上演，但我对于目前的市场荣景有所保留，主要考虑到如果俄乌战争形成拉锯战，这对于全球供应链的影响会比以往更加全面。虽然通胀并不会像以前那么严重，我们也千万不可忽视俄乌战争所带来的风险。然而，只要俄乌战争的局势不再恶化，我认为市场会有剧烈的波动，但不会出现像几个星期前急跌的现象。

面对现在的行情，许多投资者可能会因为没有捉到这波反弹而感到失望。但大家要知道没有人能够准确预测市场的走向，也没有人会知道市场在何时会反弹。下跌时没卖到，而上涨时却没买到，这是典型的散户投资思维。投资是不断精进自己的地方，犯了错误的投资决策就要反省检讨，然后从错误中学习。就像我之前说的，每个人只能赚自己认知以内的钱，而亏出去的钱是因为对这个世界的无知所产生。在发生之前做好风险管理，是每个投资者必须修的学问。