全球通胀压力的持续升温已经超出投资者所承担的能力范围。在过去几十年的时间，市场早已把低通胀和低利率的投资环境看成是理所当然，俄乌战争的爆发及中国的清零政策也把全球的物价水平提高至过去40年的新高。而今天我想要和大家探讨在美联储加息预期不断攀高的背景下，投资者要用什么心态去面对这波超级紧缩周期，而国行迟迟未加息对马币又有什么影响。

我多次强调全球央行的货币紧缩周期是必然发生，物价的高烧不退迫使央行在短时间内大幅加息和缩表，市场更是预期美联储在今年会把基准利率调高至中性利率甚至是更高的水平。高物价、高利率及流动性的紧缩会对市场的总需求造成伤害，而议价能力不高的企业利润也会受到侵蚀，杠杆过高的企业也会面对利息支出成本大幅提高的局面，这也是全球股债双市出现大幅度修正的主要原因。

即使没有碰上全球物价上涨的压力，投资者今年也必须面对来自俄乌战争及中国清零政策所导致的供应链危机，这还未纳入俄乌战争可能会演化成更大规模的经济和政治斗争。目前的市场环境和过往有很大的区别，投资者在短时间内需要消化的不确定因素实在太多。自次贷危机爆发到现在，投资者都在长期下跌的利率，低物价水平和流动性充足的投资环境下长大，对于股市长期会上涨已经看作是理所当然的现象。但这个大趋势正在改变，投资者即将要面对的是全球化的破碎，供应链的重组和生产要素的重新配置，这对于无论是物价或者企业未来的盈利都有深远的影响。

另外，美国上市公司在公布财报之后通常都会向投资者提供未来盈利预测，让市场建立合适的预期，但目前我们看到在诸多不确定因素笼罩之下，部分美国大型企业不再给予投资者盈利指引。大家要知道公司的股价是建立在企业的盈利预期，如果市场无法精准预测公司未来的盈利，这也表示公司的估值会往下调整。上图显示标普500从1990年至今的远期本益比趋势。大家会发现标普的本益比在2020年12月来到历史新高的27倍左右之后便开始往下探，目前标普500的本益比落在17倍。从长期的做观察，标普500在这位段期间的平均远期本益比也是17倍。虽然标普500的估值已经从历史高点下滑了37% 左右，但假设短期之内市场情绪仍然不佳，股价还是有下跌的空间。

根据FactSet的数据显示，标普500成分股当中有79% 及74% 的公司分别公布了超出市场预期的每股盈利及营收，已经交出财报的公司在1Q22的盈利成长平均为9.1%。假设9.1% 是成分股的实际成长率，这会是标普500自4Q20以来最低的盈利增速，而大部分的企业在季报中都提到劳动力成本过高及劳动力短缺对业绩的拖累。对于2Q22的指引，FactSet的分析师普遍预计标普500成分股的盈利成长会放缓至4.8%。

FactSet也指出每股盈利超出预期的公司的股价平均起来都是呈下跌的走势，即使公司交出强劲的业绩表现也无法阻止股价下滑。另外，报告也统计出美股在经历过去两个星期的大跌之后，标普500的成分股中只有35% 的股价仍然是高于200天的平均移动线，远低于低于1月的74%。而纳斯达克指数只有20% 的成分股的股价高于200天的平均移动线，同样低于1月的38%。观察美国散户投资者的情绪，美国散户投资者协会的调查显示认为股市将在未来六个月内下跌的散户投资者比例在4月末已经达到2009年3月最高的水平，散户情绪来到冰点。因此，不论是从估值或者企业盈利的角度去观察，美国的经济已经见顶，而目前股价的走势正在反映美国企业未来的盈利受到地缘政治的冲突及美联储加速紧缩而开始放缓。

美联储的加息预期导致十年期美债利率及美元指数创下近几年来的新高水平。从上图可以看到十年期美债利率在上个星期触及3.2% 的高位，而美元指数也已经突破104的关口。这两者同步走强在历史上并不常见。在过去几十年的时间，二者同步走强比较明显的阶段有1980年10月至1981年8月、1983年4月至1984年5月、1999年1月至1999年6月，以及2016年下半年。美元飙涨是美联储收紧货币政策并且收割全球财富的体现，全球资金从新兴市场和其他发达国家流进美国，但资金并没有进入美国股市和债市，反而是存入美元。

全球资金涌向美元也导致许多国家的货币出现大幅贬值的发展。以大马为例，马币在今年4月从RM4.20/USD贬了4.3% 至RM4.40/USD，而大马国债利率也在同期从3.9% 左右抬高至上个星期最高的4.47%。我在上图整理了亚洲国家今年4月至今市场的走势。大家会发现所有新兴国家的股市、债市及汇率都出现崩跌的发展，新兴市场的资金大外逃开始上演，印度卢比更是跌至INR77.6/USD的历史新低的水平。根据印度证券交易所的数据，外资已经从印度股市撤出高达US$18.5 billion的资金，即使印度央行在上个月意外加息也未能阻止印度卢比的贬势。

另外，印尼股市在今年至4月累积涨幅来到9.8%，外资流入印尼股市的资金更是高达US$5 billion，主要受惠于大宗商品价格走高。但印尼股市却在上个星期大跌8.7%，也创下2020年9月最大的单日跌幅，东南亚最强股市终究敌不过资金逃至美元的压力。回到大马，虽然国行在上个星期意外加息25个基点，把隔夜政策利率调高至2.00%，但这能否阻止马币继续贬值还是要紧密关注。目前按全球央行为了防止本国货币贬值纷纷开启加息潮，这场腥风血雨的货币紧缩周期才刚要开始。