当投资者还在消化美联储的加息预期之时，美国的运输巨头联邦快递公布了大幅不如市场预期的业绩和展望，引发股价雪崩，而公司的股价也直接拖累了其他在相同产业链公司的表现。另外，美国的零售销售数据表面上的看起来还是持续成长，但美国商务部却同时大幅下修上个月的数据，亚特兰大联储的GDPNow模型更是在零售销售数据出炉之后大砍美国第三季度的成长预测，前方等待投资者的可能是企业盈利血洗的厄运。

联邦快递在9月15日盘后公布业绩，数据显示公司在1Q23的营运利润只有US$1.23 billion，大幅不如分析师预期的US$1.74 billion，管理层给出的原因是在1Q23最后几周全球销量迅速疲软导致盈利不佳。联邦快递的首席执行员Raj Subramaniam表示全球的货运量正在下跌，尤其是世界上的高价值经济体。公司也在努力降低成本，把全年的资本支出大砍US500 million至US$6.3 billion，同时关闭90处办公室和5个总部设施，推迟人员招聘及减少航班。公司预计2Q23的商业环境会更加疲弱，也撤销了2023财年的业绩指引，加剧市场对于全球经济放缓的预期。

其实联邦快递的业绩表现和美国实体经济的活力是紧密相连，也是美国经济的晴雨表。公司发布如此悲观的盈利指引的确令市场非常失望，这和公司在三个月前公布的乐观指引出现极大的落差。我认为联邦快递悲观的前景预期影响是非常深远，因为这不仅仅凸显出美国运输业的疲软，同时也为全球经济衰退敲响警钟。在公司发布业绩之后，和运输业务高度相关的瓦楞纸板公司如国际纸业公司、美国包装公司和WestRock等，及电商巨头亚马逊的股价都遭遇滑铁卢。我在这前也多次提到除了全球的地缘政治风险和欧盟的能源危机之外，企业盈利的下修会是下半年主要的风险来源。我也相信联邦快递的悲剧在未来还会陆续发生在其它公司身上，华尔街投行对企业盈利预估的全面审视迫在眉睫。

同日，美国商务部的数据显示，美国8月零售销售按月上涨0.3%，远高于市场预期的 -0.1% 和7月的0% 成长。但是，排除汽车项目的核心零售销售却大幅不如市场预期，按月下滑 0.3%，低于市场预期的成长0.1%。虽然表面上看美国的零售销售还在持续成长，但美国商务部却下调了7月的环比数据至 -0.4%（前值是0%），这也让8月零售销售的增长并不乐观。假设大家把7月的 -0.4% 和8月的 +0.3% 进行相乘，美国8月的零售销售对比6月的数据其实还是处于下滑的区间。

另外，美国9月的密西根大学消费者信心指数的初值来到59.5创下2022年4月的新高。虽然数值低于市场预期的60，但对比8月的58.2有明显的提升，这也是数据在6月创下历史低点的50之后连续4个月进行反弹。值得注意的是，备受市场关注的通胀预期开始下跌，9月1年通胀预期创下2021年8月的新低，而5年通胀预期也创下2021年7月的新低，美联储的暴力加息好像开始起作用，这也让市场有喘息的空间。鲍威尔曾经发表讲话时说过美联储要压制通胀就必须避免通胀预期根深蒂固，因为通胀预期维持在高水平太久会有自我实现的可能，而美联储必须通过暴力加息把通胀预期给打掉。

就在美国商务部公布了零售销售数据之后，亚特兰大联储的GDPNow模型预估也夏秀了美国3Q22的GDP成长，从1.5% 大幅下修1% 至0.5%。而当中下调幅度最深的项目是占美国GDP70% 的消费者支出，从9月14日的1.14% 下跌至仅有0.29%，其他的因素则保持不变。美国的GDP成长在过去两个季度都陷入负值的区间，1Q22及2Q22的GDP按季分别下跌1.6% 及 -0.6%。我认为美国3Q22的GDP成长预测还是有在下修的可能，连续三个季度出现GDP负成长的可能性也快速萌芽。

观察上述的宏观数据，基本上美联储在后天宣布加息75基点是板上钉钉的事。根据芝商所FedWatch工具显示，市场预计美联储加息75基点的几率高达80%，而加息100基点的几率下跌至20%。其实加息100基点有更多的炒作成分，因为距离上次美联储加息100基点是在40多年前，当时的美联储主席是鼎鼎有名的沃尔克。根据研究机构的数据显示美联储在1978年11月至1981年5月期间有7次加息100基点，当时1978年11月的通胀率为9%。数据也显示美国股市在加息100基点后的1个月内平均下跌2.4%，有接近60% 的时间都处于下跌。无论如何，我还是维持美联储加息75基点在今年会是常态的看法，并认为在11月的利率会议也会调升基准利率75基点至3.75% – 4.00% 的区间，符合大部分美联储官员的说辞。投资者需要密切关注在星期四鲍威尔对于缩表的进程，因为缩表对于市场流动性才是致命的打击。

最后，我想和大家重谈关于美债利率方面的课题。长期跟踪我的读者都知道我会时常关注美国利率市场的变化，因为利率的波动也会影响其他资产的价格。截至9月15日的数据，大家会发现几乎整条利率曲线已经出现倒挂的发展，目前1年期的利率最高达到4%，而2年期利率也来到3.87%，和所有长天期的利率都呈现倒挂的状态。4% 的1年期美债利率到底是什么观念？假设美国政府在未来1年没有破产，投资者买入的1年期国债到期之后会获取高达4% 的回报。因为美国政府在短期之内会破产的概率几乎是趋近于0，因此4% 可以看作是无风险的回报。

我们再看看股市的收益率。目前标普500的远期本益比是18至20倍之间，而收益率是本益比的倒数，换算回来标普500的收益率大约是在5% 至5.5% 之间。根据历史数据观察，美股的收益率和债券的利率差通常会在3% 至5% 的区间徘徊，而目前的利差仅仅只有2% 不到。大家都知道无论是从信用风险、流动性风险、盈利波动风险等等来看，股市都会比债市更大。投资者为了承担这些额外的风险，股市的收益率必须大幅高于债市的利率才能促使市场的资金流入股市。这也是为什么我不断强调美国股市还是存在蛮大的下跌空间，因为只有股价下跌，股市的收益率才会提高，和债券的利率差才有机会得到收复。我不知道股市的低点何时会到来，但我非常确定现在距离底部还有很长的时间要走。我会在星期四美联储利率决策会议之后和大家做即时更新。