宇航工程Sam Engineering & Equipment（SAM）是在大马上市公司当中同时在航空和科技半导体领域深耕的企业。SAM是航空和半导体设备的合同制造商，在位于大马、新加坡和泰国的制造工厂，根据客户的规格要求制造精密零件和设备。公司所提供的服务包括从精密加工到钣金加工、表面处理、设备集成以及自动化解决方案等。今天，我会分析公司个别业务的表现和未来的展望。

观察最新季度的业绩，公司在4Q23的营收按年和按季分别下跌5.9% 以及2.8% 至RM 337.7 mil，主要是半导体设备部门的收入在半导体和数据储存客户需求放缓的背景下，从去年同期的RM 285.7 mil下滑15.1% 至RM 242.8 mil，而航空部门在这段时期受到飞机引擎外壳和飞机结构产品的需求提升，收入从RM 73.2 mil上涨29.5% 至RM 94.8 mil抵消半导体设备的收入下滑。目前，航空和半导体设备部门分别占公司4Q23总收入的28.1% 以及71.9%。从上图能看到航空部门收入的占比在过去几个季度持续走高，而我也预计这个现象在短期之内还是会延续，主要是半导体设备部门的收入因为半导体景气疲软而出现下滑。

盈利方面，SAM的净利按年下跌11.8% 至RM 19.2 mil，主要是半导体设备销售放缓的拖累，导致部门的税前盈利从去年同期的RM 32.4 mil大幅下跌32.4% 至RM 21.9 mil。另外，公司也表示这个季度半导体设备的盈利也同时受到来自泰国工厂的扩张、更高的劳动和利息成本，以及电费调涨而压低margin。然而，公司的航空部门在这个季度成功转亏为盈，从去年同期RM 2.7 mil的税前亏损转化成4Q23的RM 3.9 mil税前盈利，这也是SAM在经历过去高达12个季度的税前亏损之后再次回到盈利的状态。

公司手上的现金大约有RM 21 mil，而银行贷款则高达RM 509.7 mil，目前处于RM 488.6 mil的净负债状态。另外，公司在2023财年总共流出RM 32.4 mil的营运现金，主要受到库存堆积所致。公司的库存从3Q23的RM 424.8 mil增加至RM 481.1 mil持续创下历史新高的水平。扩张方面，SAM在2023财年也拨出高达RM 219.2 mil的资本支出，而过去两年公司总共投入高达RM351.5 mil的资金，主要用在泰国工厂的产能扩张。这导致公司的自由先进入在故去两年陷入负值，但在未来几年工厂投入营运并开始产能盈利之后，公司的现金流会大幅改善。

公司在展望中提到，根据国际航空运输协会 (IATA) 在2023年3月的报告显示，全球的航空客运已经复苏至疫情前88% 的水平，主要受到中国边境的开放所推动。单行道客机的产品需求维持强劲，但供应链的问题还是会持续阻碍全球的航空行业的发展，因为材料供应商在生产水平上的复苏正在面临挑战。另外，国际半导体设备和材料机构 (SEMI) 显示，全球晶圆设备的支出在2022年创下历史新高的US$ 98 bil，但碍于芯片的需求走软和消费电子设备的库存堆积，预计2023年晶圆设备的支出会下滑至US$ 76 bil，并在2024年复苏至US$ 92 bil的水平。

管理层认为数码化和电子化的大趋势预计会为云计算、高速网络连接、人工智能和电动车方面带来长期成长，而美国、欧盟、日本、韩国和台湾等国家和政府所采取的措施，在本国境内生产半导体芯片，也会引发市场对半导体生产设备的增加支出。目前公司正在扩充泰国工厂的产能去应付未来客户需求的上涨。SAM于过去几年在泰国进行积极的扩张计划，2021年11月，公司在泰国Rojana工业园区新建的Phase 1已经开始量产，总面积为60,000平方英尺。目前Phase 2会增加120,000平方英尺的生产空间，并预计在2023下半年会投入运作。Phase 1的工厂具备集成工艺的技术，而Phase 2则具有精密加工、搬进制造、特殊工艺、洁净室和非洁净室装配工艺等制造能力。

SAM也在位于泰国Amphur Ban Bueng区开启Phase 3的扩建计划，总共有两座新厂，分别会在2023上半年和2025年投入营运。SAM在Amphur Ban Bueng的投资高达RM 81.25 mil，其中有70% 来自银行贷款，其余的30% 来自内部资金，这两座工厂提升了公司半导体设备部门的制造能力。管理层预计泰国的收入在未来几年会提升至40% 的设备收入占比，大约有RM 350 mil。虽然泰国工厂适用于半导体设备的生产，但如有需要，这些工厂也可用来制造航空相关的产品。目前，公司在泰国的扩张计划Phase1 – 3大约是大马生产车间的60%，而公司在Ban Bueng附近也有50,400平方米的土地公未来扩张的用途，预计能容纳4间工厂并提高公司双倍的产能。

空中巴士和波音的交付量复苏在疫情之后发生重大的变化，即单通道飞机的需求复苏的速度会快于双通道客机，主要是后疫情时代对短途休闲航空旅行的需求增加，但商务旅行和昂贵的长途旅行的复苏会受到经济疲软的影响。这也让SAM所生产的A320neo、A220和B737Max客机的产品需求保持强劲。目前全球客机的需求有高达75% 或30,880架客机是来自于单行道客机，这会大大提振SAM未来的盈利，主要是单行道客机项目占公司航空部门60% 的收入。

空中巴士预计到2025年会实现每月75架A320neo飞机的总交付量目标（Covid-19之前是每月60架），也高于现在的么每月50架。波音也正在将交付量从目前的每月26架B737Max飞机增加到每月31架飞机（Covid-19之前是每月52架）。此外， Forecast International也预计全球商业客机的生产量在2024年会回到疫情前的水平，并在2029年会达到高峰。目前SAM航空部门的产能使用率大约是65% – 70% 之间，但依旧面对供应链不顺、劳动短缺和更高的发电成本等因素所影响。我预计未来航空部门产能使用率的提高有助于强化公司的盈利表现，并实现转亏为盈。

SAM专注在利基航空产品的精密加工，这些产品都是呈现复杂的几何图形，由铝合金和不锈钢、钛和镍合金等坚硬材料所制成。公司目前所生产的机舱横梁和引擎外壳都是很少竞争者能做到的。此外，厂商也必须通过空中巴士和波音等飞机制造商的认证方能开始金属性生产，而从资格认证到量产通常需要6年的时间。目前公司在大马和新加坡拥有最先进的加工中心，为全球客户提供一站式制造服务。2021财年购买的新制造系统已经投入营运，这有助于提高航空部门的生产力。

至于半导体设备的展望，目前全球半导体制造设备厂商的业绩恶化趋势正日益明显。大部分半导体设备公司的收入按年都呈现下滑。由于半导体市场的恶化，作为半导体设备厂商的客户企业也正在抑制投资，并且还存在下行风险。刚才在公司的季报也有提到，预计设备的支出在2023年会下跌，并在2024年回到成长的轨道。虽然人工智能的大主题提振科技半导体的投资气氛，但科技半导体的景气还未走出寒冬，许多公司都还是给出相对悲观的指引。我认为半导体的库存调整周期乐观估计在2023年末才会结束，并在2024年才会出现比较明显的复苏。

目前SAM的本益比大约是28倍，在大马科技半导体公司当中并不会昂贵。公司在疫情之前的估值都不会超过20倍，但在疫情之后所带来的半导体行情也带动公司的估值走高。至今半导体的景气还未复苏，市场暂时也不会给予公司过高的估值。虽然航空部门会持续复苏，但在全球半导体市场疲软和经济放缓的背景下，加上在泰国工厂的启动成本和营运开销的增加，我预计2024财年公司的盈利成长会停滞，并在2025财年才会有比较明显的改善。然而，我还是喜欢公司在高附加价值和高进入门槛的产品方面有成熟的能力。从长远来看，我认为在航空部门和半导体设备强劲复苏的双重引擎推动下，公司长期的盈利成长还是很乐观的。