最近笔者在各大平台看到许多人都在谈关于TAKAFUL近期暴跌的课题，刚好TUNEPRO也出了业绩，就索性和大家谈谈关于TUNEPRO这家复苏相关型的公司。公司的股价其实已经低迷几年，到底公司未来还有没有机会成长，笔者和大家解析。

TUNEPRO这家保险公司相信大家也不陌生。公司主要的业务是旅游保险 (Digital global travel business) 和普通保险 (General insurance) 。想到TUNEPRO大家应该会想到它的姐妹公司AIRASIA。而TUNEPRO主要是提供AIRASIA旅游保险的服务，目前后者是前者的大股东，目前持有TUNEPRO大约13.65% 的股份。

不过，在探讨TUNEPRO之前笔者也想要和大家介绍要如何去研究保险公司的财报，因为大部分投资者看的财报都是属于制造业的公司，和保险行业有很大的不同。笔者会在这里介绍三个保险行业里面主要的指标，分别是综合成本率及投资回酬率。这两个指标都可以在保险公司的损益表当中计算出来，至于资产负债表及现金流量表可以暂时省略。笔者也会使用TUNEPRO作为研讨的对象。

综合成本率也成为Combined ratio，是保险公司最重要的盈利指标。投资者在研究制造业公司的时候一般都会看operating margin去分析公司的盈利能力及赚幅。而综合成本率就是在保险行业当中类似operating margin的指标。综合成本率的公式如下：

如果综合成本率高于100%，就表示公司在售卖保单时蒙受亏损，因为公司所收到的保费不够去覆盖公司的营运费用，反之亦然。而笔者最看重的就是公司的net claims，也就是保单赔偿率。公司的经营效率的好坏，取决于公司如果去为产品定价，而这也会反映在赔偿率当中。

从上图可以看到，公司近期的赔偿率有逐渐改善，如果能够保持这样的表现，相信公司未来的盈利也能迎来反弹。但是，投资者要注意TUNEPRO的行政费用Management expenses不断提高，是导致公司在这个季度蒙受亏损的主要原因。目前，除了LPI及TAKAFUL，其余保险公司的综合成本率都高于100%，这也证明这两家公司无论在产品定价及产品组合方面都有竞争优势。

保险公司的收入来源有二，分别是保费收入及投资回酬。其实本地上市的保险公司赚钱的并不多，大部分都是依靠投资收入去维持整家公司的盈利。笔者也从上图整理了大马上市保险公司过去几年的投资回报率，目前TUNEPRO的平均回报率为4.1%，最高的则是TAKAFUL的4.6%。而不同类型的保险公司的投资组合也不相同。对于那些经营赔偿率比较高的普通保险的公司，投资组合也相对保守，绝大部分都投资在风险比较低的货币市场或者债卷市场。而经营人寿保险这些期限比较长的，就会投资在风险比较高的资产如股票。

估值方面，目前TUNEPRO并没有本益比可言，因为公司还在亏损当中，而大马其余上市保险公司的平均本益比为8.3倍。从上图可以看到公司的市净率来到历史新低，只有区区的0.62倍，和公司从上市以来平均的1.86倍市净率相差甚远。从估值指标其实公司的并不昂贵，但是笔者认为公司处于便宜的价位太久其实有他自己的原因。

如果大家观察公司过去五年的盈利表现来看，公司的净利在2016年来到RM80 million见顶之后，便从此走下坡，在2020年疫情的时候来到上市以来最低的RM19.4 million。最主要的原因，就是在2016年的Malaysian Aviation Consumer Protection Code禁止航空公司自动把旅游保险纳入附加服务当中，导致旅游保险的采购率大幅度降低。

另外，虽然公司有大部分的保费收入都是来自旅游相关的保险，但是笔者认为更多的是公司的产品组合策略遇到瓶颈，尤其是公司的普通保险产品，当中包括有新的竞争对手进入市场导致普通保险的竞争加剧，及公司提供的保单无法在市场保有竞争力。

对于TUNEPRO的投资方向，笔者认为公司未来最大的潜能就是来自于国际旅游的大幅反弹。这是因为公司的旅游保险赚幅都高于普通保险许多，是属于赚幅非常高的保险收入。目前，陆续有更多国家开始规定旅客必须购买和Covid-19相关的旅游保险，当中包括新加坡、泰国、越南、土耳其、西班牙等等。至于国内，政府也规定要进入浮罗交怡的旅客必须购买至少有US$80,000保险覆盖率的保单。

根据Business Wire的数据，全球的旅游保险市场在2020年的总值为US$15.87 billion，该行也预测在未来十年将会以每年14.4% 的速度成长至2030年的US$58.93 billion，主要是受到疫情过后旅游消费的报复性反弹，及人们对于保险的意识逐渐提高所致。行李处理不妥、盗窃、飞机延误和未来新病毒的爆发是促使旅游保险在未来有长期成长潜力的动能。

TUNEPRO的财务表现在疫情前后也迎来很大的转变。疫情之前公司的旅游保险有90% 都是来自姐妹公司亚航。但疫情之后却下跌至10% 左右。值得注意的是，中东地区是在2020年最早开放边界的国家，而TUNEPRO近期的成长大部分都是来自中东的旅游保险，主要贡献都来自Air Arabia及B2B的业务。

总的来说，笔者认为TUNEPRO是属于复苏类型公司。TUNEPRO在过去几年也换了两次CEO，到底这次公司能不能脱胎换骨，赶上旅游复苏的风口，我们拭目以待。