医疗板块向来都是投资者寻求避险的首选标的，因为医疗公司的产品需求稳定，也具有抵抗经济衰退的特质。两年前新冠疫情肆虐全球，大部分有涉及药物和医疗相关的个股都迎来超级牛市，尤其是手套及疫苗相关的公司。那今年我就和大家探讨Apex Healthcare这家老牌的药品制造公司，公司最新季度的业绩分享，以及其他药品制造公司的估值。
AHEALTH于 1962年在马六甲成立，至今已经拥有60年的历史。公司在马六甲和槟城都设有药厂，主要从事药品、消费者保健品及医疗机械的开发、制造、批发和分销业务。公司旗下的业务中分成制造和分销，前者设计药品的制造和营销 (XEPA)，而后者则分销药品、消费者保健品和医疗机械 (APEX和ABio) 。另外，AHEALTH也拥有STRAITS公司40% 的股权，为跨国公司提供整形外科设备的合同制造。虽然制造业务只占了公司营收的8.6%，但这项业务占了公司58% 的营运利润，是公司主要的收入来源。
公司的产品出口至全球20多个国家，最大的出口市场是新加坡，占了公司2021年34% 的营收。目前AHEALTH为4,000家诊所、2,300家药剂店和1,100家医院提供产品与服务。公司也在2021年推出了13项新产品，把旗下的产品组合扩大至651种，而这些新产品占了公司2021年27% 的营收。为了提高利润率，公司也积极研发自家品牌的产品，去年的研发支出也按年成长16% 至RM6 million。
公司的制造业务是由大马的Xepa-Soul Pattinson (M) Sdn Bhd和新加坡的Xepa-Soul Pattinson (S) Pte Ltd所组成，目前已经扩展至7个主要设施，包括实验室、3个固体制剂生产工厂 (Oral solid dosage plant) 、液体制剂生产工厂、仓库以及办公室。XEPA每年生产的剂型高达200 million单位。公司最近的扩张计划是兴建固体制剂生产工厂SPP NOVO，而这家工厂已经在2019年开始进行商业化生产。
观察公司最新季度的业绩表现，AHEALTH在1Q22的营收按年成长20.3% 至RM215.9 million，所有营运部门皆有所成长。公司的制造和分销部门在这个季度的营收分别按年成长22.2% 及20.2% 至RM18.4 million和RM197.5 million。公司强劲的销售主要得益于新冠病毒从大流行病 (Pandemic) 演化成为社区呼吸系统流行病 (Community respiratory illness) ，来自各大市场的咳嗽和感冒药品的需求提高所推动。营收的增长也推动公司的净利按年大幅走高32.8% 至RM15.8 million。
管理层也表示公司在这个季度也成功交付来自墨西哥的眼药水合同制造订单，同时来自欧洲的第三个合同制造订单，主要治疗阿兹海默症 (Alzheimer’s disease) 的失智相关病症 (Dementia) 也在这个季度顺利完成。另外，AHEALTH于2022年3月30日完成收购位于马六甲一片18.75英亩永久业权的工业用地。这项收购的价格为RM20.4 million，由内部现金作为主要资金来源，用于XEPA未来的扩张。目前公司位于晋港工业区的土地已经充分利用。至于公司的分销部门，AHEALTH在这个季度也开始分销来自瑞士Galderma SA的皮肤科相关产品至新加坡市场。
展望未来，管理层表示病毒对生产线所造成的瓶颈正在逐步消退，公司也会在未来的季度执行手上的订单。另外，管理层也表示近期的俄乌战争也会引发生产成本的上涨，尤其是运输和原材料的价格方面。但我相信管理层能凭过去的经验，通过有效的成本管控措施以及生产线的优化去维持目前的赚幅。值得注意的是，公司过去十个季度的EBITDA margin都平均维持在11% 左右的水平，而且赚幅的波动也相对较低，凸显出管理层优秀的成本控制能力。
公司的资产负债表也处于健康的水平，目前手上持有RM184.3 million的现金，而负债却只有RM19.8 million，净现金部位高达RM164.6 million。另外，公司在过去十年的时间共创造了RM452.3 million的营运现金流，期间也投入了大约RM202.5 million的资本进行扩张。公司主要的资本投入发生在2017至2018年，当时公司正在兴建高产能的口服固体制剂制造厂SPP NOVA，成本大约为RM83 million。从上图可以看到，除了2013年和2018年，公司的自由现金流在其余的时间都保持正值。强劲的现金流也支撑公司的派息政策。公司从2015年至2020年的股息派发比平均来到34.3%，每股股息也从2015年的2.75分上涨至2020年的4.5分。然而，公司在2021年庆祝成立60周年大方派发11.5分的每股股息，股息派发比也来到92%。
身为全马市值最大的药剂龙头，目前AHEALTH的本益比落在22.2倍，对比大马上市药品公司14.7倍的平均本益较高，而公司也是在所有厂商当中享有最高估值的药品制造商。观察公司从2015年至今的本益比趋势，大家会发现公司的估值都在稳步上扬，在疫情期间更是高达30倍以上。这段期间AHEALTH的平均本益比为19倍左右，而目前的估值是高于平均值大约1个标准差左右。
公司的高估值主要来自于其强大的现金流创造能力，强劲的资产负债表以及股东资金的持续成长。另外，公司新建的SPP NOVO制药厂也获得相关全球认证，未来的订单和盈利能见度也更有保障。再加上公司拥有全马最大的分销网络和自家的品牌组合也让公司享有更高的赚幅，这些都是AHEALTH的竞争优势，也是公司享有高估值的原因。或许部分投资者对于这类型稳定成长的公司看不上眼，但凭过去优良的营运记录和久经考验的药剂公司，AHEALTH或许是在乱世当中值得投资者放入观察名单的企业。
